结构因素带来一般贷款利率环比上升:1季度受票据贴现利率明显下降的影响,总贷款利率比年初下降19bp至6.65%,但一般贷款加权平均利率比年初上升15bp至7.22%,个人住房贷款利率上升5bp至6.27%。结合利率浮动区间数据,3月份上浮利率贷款占比较2月份上升1.51个百分点。利率的上升主要是结构因素:3月末小微企业贷款余额占比28.2%,比年初高0.4个百分点。1季度小微企业新增贷款占全部企业贷款增量的40.7%。房地产贷款增量占新增贷款的27%,增速比上年末高3.6个百分点;拽消费贷款、拽经营性贷款分别同比增长21%、21.9%。按揭贷款利率上升是折扣贷款减少的结果。在需求不强但信贷结构持续调整的背景下,未来银行息差水平环比可能将比较平稳。

　　超储率季节性回落,低于去年同期但平台未变:1季度末,金融机构超储率2%,其中农村信用社为4.5%,季节性回落并且比去年同期略低。从2001年以来,银行的超储率基本上都处于趋势下降、4季度回升的状态,但2011年下半年开始这种趋势发生改变,超储率平台上升。目前来看超储率仍在较高的平台上。银行出于流动性波动较大的角度出发,留出灵活操作的空间。

　　货币政策:央行对未来政策的展望中提出要统筹考虑稳增长、控通胀、防风险,把好流动性总闸门,进一步推进利率市朝和人民币汇率形成机制改革。我们认为,未来一段时间,货币政策保持中性,就信贷投放而言,未来几个季度信贷投放不大可能像1季度那样超预期,全年信贷规模预计在8.5万亿左右。今年利率市朝进一步推进的可能性较大,方式可能是继续扩大存款利率上浮区间至20%,贷款利率下浮区间继续扩大的意义不大。

　　投资建议:在经济复苏乏力、未来不确定性较大的背景下,银行不良贷款生成速度何时趋缓并不一定,不良贷款未来仍将继续暴露。但就股价表现而言,预期不会变的更差:不良贷款、监管政策的影响已基本在股价中反映,目前股价对应的2013、2014年PB已经分别在1.02倍、0.89倍,具备配臵价值,未来向上的催化因素仍取决于经济预期。

　　风险提示:利率市朝快速推进、经济掉头向下。